【猎云网（微信号：ilieyun
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编者注：本文作者是Antoine Buteau，来自加拿大蒙特利尔的管理咨询公司PNR。
尽管从概率来说，只有0.25%的公司能够顺利拿到风险投资，但这类投资却会对各家公司和整个经济产生重要影响。根据相关的调查研究显示，美国有将近一半的上市公司，都是由风险资本家或者风险投资机构提供资金支持的。这些公司的价值总额，占据美国所有公司市场总额的20%。另外，这些公司在研发这一块的投入，占据所有公司研发投入的44%。
简单地说，风险资本家对整个市场和各家公司所起的作用不可小觑。但是，他们究竟如何进行投资决策，外界似乎是一无所知。
这篇文章通过对900多位职责不同的风险资本家进行分析，介绍了他们的决策过程和经常采用的评估方法。具体说来，本文主要包括寻求交易机会、投资交易选择、价值评估工具、交易结构分析、投资之后的价值增值、成功退出市场、公司内部组织以及与有限合伙人之间的关系等内容。
寻求交易机会
寻求交易机会，就是指风险资本家吸引公司创始人、寻求投资机会，最终做出交易决定的过程。我们可以从下面这张图，清楚地看到各种风险投资交易机会的来源和分类：
平均看来，每家风险投资机构在一年的时间中大约会对200家公司进行考察和评估，但是最终决定掏钱投资的只有4家，具体的选择和决策过程如下图所示。其中有一项数据比较有趣，那就是在正常情况下，后期公司针对每一笔投资交易所提供的投资条款清单，要比其他公司多出将近一半左右。也就是说，这一块的竞争比较激烈，交易流程的专有程度较低。我希望，等到将来微型融资和早期融资发展到一定规模之后，这一数据能够有所变化。
投资交易选择
风险资本家在决定是否掏钱投资时，会综合考虑对方公司的市场吸引力、发展战略、科学技术、产品服务、竞争状况、交易条款，及其管理团队的质量和经验等等。
那些专注投资后期公司的风险投资机构，在很大程度上与私募股权基金差不多。因为在他们看来，对方公司的身价估值和商业模式扮演着至关重要的角色。而与之相比，那些专注投资早期公司的风险投资机构，就比较看重对方公司的团队构成以及产品技术，毕竟这些公司都还没有顺利实现盈利，商业模式这种因素并没有多大的考察价值。另外，如果再进一步分析的话，风险资本家在评估一家公司创始团队的优劣时，最为看重的就是他们的办事能力、行业经验、工作热情、创业经验以及团队协作。
但现阶段，身价估值较低的公司不在少数。考虑到风险投资日益激烈的行业竞争，这一点还是挺让人惊讶的。另外，值得一提的是，相对来说规模较大的风险投资基金，以及相对来说比较成功的公司，对于身价估值和产品服务的重视程度要比同行高出很多。
总之，对于那些专注投资早期公司的机构来说，目标公司创始团队对投资交易产生的影响，要远高于其产品和技术所产生的影响。当然了，除了这些因素，合适的时机、较好的运气以及行业发展状况，也都会对投资交易的成功与否产生重要影响。
价值评估工具
由于投资交易的不确定性实在是太大，所以大多数风险资本家都不会采用现金流量贴现法（简称DCF）和净现值（简称NPV）这类常见的金融工具来对交易进行评估，而是会选择采用现金回报率、投入资本倍数和净内部收益率这类衡量指标。只不过，在现实生活中，真正达到预期目标的公司，连30%都不到。调查发现，正常情况下，20%的风险资本家、7%的后期风险资本家，以及31%的早期风险资本家，在投资时是不会对现金流量进行预估的。但只要他们进行预估，那么至少会将未来三到四年的情况囊括进去。
早期风险资本家倾向于使用投资规模和目标所有权，来对目标公司的价值进行评估；而与之相比，后期风险资本家在评估时，则倾向于使用更加复杂的方法。
投资交易结构
签署风险投资交易合同的目的，就是保证那些拿到投资的公司能够按照预期，帮助风险资本家拿到投资收益。后者通过现金流量权、控制权和清算权等权利，来拿到自己应得的投资回报。虽然加州的那些风险投资公司在起草交易合同时，都会对所投公司比较友好，但是正常情况下，风险资本家在投资交易合同的条款上，都是比较严苛甚至是死板的。尤其是在控制权和清算权上，几乎不会做出什么让步。当然了，在期权池、参与权、投资金额、赎回权和累计股息这些方面，他们还算比较好说话。
除了合同条款之外，风险投资交易结构还有一个重要特征，那就是进行联合投资。按照统计数据，各家风险投资机构有将近65%的交易，都是以联合投资的形式进行的，目的就是为了分担风险、建立声誉、减少资本限制、实现专业知识和技能的互补。换句话说，各家风险投资机构在选择与谁合作进行联合投资时，也正是以这些因素作为参考和评估标准的。
投资之后的价值增值
风险资本家都是比较活跃的投资者，通常都希望能够在投资交易落实之后实现公司的价值增值。他们会通过各种方式来帮助所投资的初创企业实现专业化，比如说提供战略指导、组建董事会，以及通过各种渠道帮助他们招到优秀的经理和主管。
从下面这张图，我们可以看到，与后期投资者相比，早期投资者更喜欢与其他投资者进行联合投资。而且，相关调查结果显示，那些来自加州的风险投资机构，都非常喜欢帮助自己投资的公司寻找用户。要知道，这一点对于B2B公司来说，着实起到了非常大的帮助作用。当然了，因为硅谷本身就是集群式的发展环境，所以想要通过人际网络来寻找用户，把大家聚集在一起，并不是什么困难的事情。
成功退出市场
从研究调查中，我们可以看到风险资本家的投资收益，60%是由交易机会搜索和投资交易选择决定的，剩下40%是由价值增值活动决定的。下面这张表格，清楚地列出了风险资本家退出投资交易的几种方式，以及不同阶段风险资本家通过不同方式退出市场的概率。其中，我们要特别注意，大多数并购交易的本质其实就是失败交易，只不过被并购的表象所掩盖了。
对于早期风险资本家和后期风险资本家来说，各自的投资回报倍数和所占比例如下图所示。平均看来，早期风险资本家的回报倍数是4.2，后期风险资本家的回报倍数是3.5。
虽然大多数风险资本家都倾向于带有个人风格的交易流程和价值增值活动，但令人意想不到的是，在他们看来，一项投资交易究竟能否创造价值，最为重要的决定因素，是投资交易的选择，并不是交易流程，也不是价值增值活动。
公司的内部组织
平均看来，此次参与调查的公司规模都比较小，员工数量在14位左右。风险资本家在投资交易各个环节和各项活动上所花费的时间，如下图所示：
在60%的风险投资基金中，各位合伙人都是负责不同任务的，比如说资金筹集、交易落实、机会搜索，以及人际网络的利用等等。有74%的风险投资公司，会根据各位合伙人的工作效率和办事能力，来决定他们的薪酬待遇。那些相对来说比较成功的大型公司，不太会根据团队的整体表现，来对个人的薪酬利益进行分配。从投资交易的决策这个角度来看，各家公司一般会采用下图中的几种方法：
与有限合伙人之间的关系
根据全球顶尖投资咨询公司Cambridge Associates的调查数据显示，从长期发展角度来看，私有市场的表现要优于公共市场。虽然资产这一块的发展机遇还比较多，但该机构认为由于竞争加剧、市场缺乏流动性，未来这种优胜表现会逐渐减少。而且，这种优胜表现，将会越来越多地集中在顶级风险投资基金身上。可即便如此，93%的风险资本家还是坚定地认为，未来私有市场的表现会继续胜过公共市场。
针对这样一种过度自信，有限合伙人最好要警惕起来，适当降低风险投资公司所设定的市场回报倍数和比率。在最为理想的情况下，早期风险资本家应该将净内部收益率定为24%、现金回报倍数定为3.8；而后期风险资本家应该将净内部收益率定为21%、现金回报倍数定为2.8。
结语
虽然风险投资听上去比较神秘，但其实仔细分析起来，也并不是很困难。有了这篇文章，风险资本家之间能够相互比较，公司创始人也能够更好地理解自己在投资交易过程中所处的位置，以及通过哪些方式来提高自己拿到投资的几率。
总之，本文内容可以简单归纳成如下四点：
第一，风险资本家会在交易机会搜索、投资交易选择和价值增值这三块，花费大量的时间和人力。其中，投资交易选择这一环节能够创造更多价值。
第二，在进行投资交易选择时，风险资本家会特别看重管理团队。但与此同时，与业务有关的一些因素，比如说商业模式、市场状况，以及产品技术，也非常重要。
第三，风险资本家不会使用复杂的金融财务指标来进行收益预估，而是会利用清算权和控制权这类合同权利，来应对各种各样的不确定问题。
第四，从表面数据来看，投资早期初创企业的失败率是38%，投资后期初创企业的失败率是21%。但其实，有很多归在并购当中的交易，也算是失败投资。只不过，它们失败的本质被并购的表象所掩盖了。因此，为了降低投资交易的失败率，各位风险资本家都会尽自己最大的努力，去帮助所投公司进行资金筹集、招聘优秀人才，甚至还会利用自己手中的人脉资源帮他们寻找潜在客户。
