猎云网2月18日报道 （编译：堆堆）
编者注：本文作者为Mark Suster ，他曾经营过两家公司，在2007年将自己的公司卖给 Salesforce.com 后加入Upfront Ventures 成为其合伙人，开始了自己的风投生涯。在这篇文章中，他从风投的角度向我们揭秘了很多与估值融资相关的事，帮助大家提前做好准备来应对现今的融资环境。
本文由猎云网（微信：ilieyun
）精选编译。
如今，网络上掀起了关于科技公司估值为什么会下降的讨论。还有少部分人私下也在进行讨论。对任何一家公司进行估值都不是一件易事，这需要预测公司未来的发展和竞争力，还需要预测公司的最终盈利情况。
近来发生了两个广为人知的变化。一是如LinkedIn、Twitter这类知名公司估值在上个季度遭遇了滑铁卢。二是富达国际（通常是公开市场投资者）对大部分处于巅峰发展后期阶段的私有公司投资额进行了账面价值减计，并公开了许多公司估值下降的事实。
风投们是如何看待这件事的呢？
我近来在150多个不同地区、不同投资阶段的风投朋友之间开展了一项调查。通过“下列哪一句话最符合你对2016的看法？”这个问题来获悉他们对于市场的看法。持谨慎以及积极态度的比例分别是82%和18%。
在这里，我要说明的是上述数据是盲测的（我不了解受访者是谁，属于哪一家公司，因此这也使得这组数据较为客观公正），而参与调查的人除了告诉我们他们的感受外也不存在其他动机。
61%的风投在调查中表示去年第四季度的估值已经开始跌落，还有91%的风投表示2016年上半年估值将会持续下跌（其中，30%的调查对象预计估值将会出现大幅度下跌）。
几乎每一位我认识的睿智的风投都曾在过去两年内私下谈论过私有市场估值的荒唐上涨以及这种疯狂飙升将面临怎样的清算。大多数风投未曾公开发表此言论的理由有两个：（1）他们手头投资的初创公司中，许多都在寻求融资；（2）他们不愿受到公开抨击或贴上“反创业者”的标签。
但我保证，他们私下里一直在说这些。所以这些年我说的东西更多的是将我与他们私下进行的讨论公之于众而已。
不妨让我更直接点。我每年可以接2-3个单子，我们公司也许一年最多可以接10-15个单子。每年我们的新单交易额大约为4000万美元，后续投资净额约为4000万美元。2015年，美国科技初创公司投资总额为770亿美元。我就略去计算过程，直截了当的告诉大家：我们投资的市场份额仅为0.104%。
根据这一数据，我基本上不可能会投资你的公司。
而我公开“这些私下讨论的内容”则是为了帮助大家提前做好准备来应对现今的融资环境（如果我对融资环境的判断是正确的）。但如果我的判断错误，至少你们也可以获取到更多的数据来帮助你决定如何寻求融资以及如何花钱。如果我说的确实是事实，我唯一的希望就是有越来越多的公司能够真正获得资金支持、减少资金消耗率并且存活下去。
以上就是我写这篇博文的原因。
投资者希望估值降低吗？
通常而言，答案是No。但出于部分合理原因——请注意，这绝非是之前提到过的那些荒谬观点——答案是Yes。
让我举一个不那么技术性且不带政治色彩的例子吧。比如你拥有10套房，未来十年你可能每年会购买1-2套。当部分房产升值的时候，你会想将其出售来获得流动资产。偶尔，你还会将那些不好的房产卖掉来取回资金并且继续投资。
就这样，房地产价格开始下跌。你此时是否在想：“太棒了！现在我可以非常便宜地买到更多的房子了！”当然啦，现实生活要比你想象的复杂得多。你也许在考虑出售两套估值较高的房产并且抛售一些估价不太理想的房产。那你真的就是蠢哭了。事实上，没有人会想购买你的房产，就连银行也会打电话建议你放缓购买新房产的速度。
风投也是这样想的。许多经验老道的合伙人都有7-10个董事席位的基金，大部分都需要更多的资金。所以当估值下降的时候，合伙人的第一反应就是：“卧槽！我得赶紧行动起来让公司获得融资。”
诚然，从长期来看，在公司起步过程中投资越多，未来收益很有可能会越高。现在一些企业家也认可这种观点。但我向诸位保证，在我认识的风投中，没有一个人喜欢这样的修正方式，如今，大家更多感受到的是痛苦而不是收获。
投资者能够让市场吓跌吗？
简单粗暴地说，不能。这可以说是最无厘头的观点了。
你还记得人们热议的Bin38 天使门事件吗？当时，TechCrunch创始人Michael Arrington指控硅谷顶级种子基金试图通过秘密商讨来合谋降低初创公司估值。当然这是一派胡言。10名投资人士是无法做低市场价格的。过去7年，初创公司的估值一直稳定上升。
个体是无法规定市场的走向的，因为这毕竟是市场！这是市场之美，也是资本主义之美。
为什么近些年估值如此不合理？
倘若你真的好奇，那么真相其实是这样的：
1.社交网络的出台将整个世界连接在了一起，也为Facebook的员工和投资人带来了巨额收益。
2.智能手机的成功为苹果员工和投资人带来了巨额收益，但同样它也推动了Google、Facebook、Twitter、Instagram、Snapchat、WhatsApp以及其他公司的发展。
3.实际上，美联储已经数年将联邦基金利率维持在零的利率水平，并采取了量化宽松手段来促进经济发展。由共同基金、对冲基金、保险公司、大学基金、养老金、基金会、主权财富基金等管理的数亿美元需要获得对应的收益。“无风险”的投资也就意味着零收益率，因为上述机构需要将更多资金拨向私有市场，这其中就包括了寻求回报的科技市场。
正如下图所示，从2009年开始，投资额激增了300%。
大部分的估值上升并非是由风投推动而成，而是由对冲基金、共同基金、公司投资人等其他非传统风投渠道促成的。在下面的图表中，你可以发现十年前初创公司获得的融资额基本全部都是风投给的，但十年后风投的投资额仅占初创公司融资额的40%。
供需定律
我知道，如今还有一些人认为理解市场运作机制并不是成为一名出色投资人的必备条件。但事实情况是市场动态在决定公司是否存在价值方面扮演着很重要的角色。
让我用最简单的方式来为非经济学专业的人解释一下。微观经济学中最基础的一个图表就是供需关系曲线。需求指的是买方，而供给指的是卖方。在初创公司的语境中，“买方”就是试图用钱去“购买”你初创公司股权的风投。
通常而言，供需关系以及供应量和价格之间存在一种平衡。
什么可以打乱这种平衡？通常，只有外生事件（即不可预测的政治或经济突发事件）会影响供需数量的改变。而对于风险投资而言，这种改变显示在大量非风投资金的出现。为了获得更高的回报、效仿Facebook、LinkedIn、Twitter的成功经验并期待通过投资Uber、Airbnb、Dropbox这类领先科技公司获得高收益，投资者向市场上注入了大量非风投资金。
在经济学中，我们将其称作是“需求曲线变动”。如下图所示：
简而言之，有500亿额外的资金突然出现在市场上，这就导致了估值的飙升：典型的需求变动曲线。后果如何？估值均值在两年之间上升了3倍，而在2015年第四季度又迅速跌落。
融资水平下降
当你看到上图出现的需求震动时，你会注意到不仅市场上企业的估值越来越高，就连数量也越来越多。我知道许多企业家都会认为这是好事，但是睿智的风投（私下里）则不以为然。
• 企业家数量的增加通常为市场带来许多想要一夜暴富的人，而不是那些试图进行创新的企业家。
• 公司数量的增加可以把好的工程和产品人才分散到更多的公司里面（很多都不大可能成功），而不是集中资源到数量更少但更具变革性的公司手上。
• 巨额融资的增加会导致大规模的工资膨胀、租金膨胀，随之带来更高的资金消耗率。
通常来说，如果你成功融资了1500-2000万美元，而有4-5位你的竞争对手也融资到了这个数，那这就会刺激一些“不良行为”的滋生：经济学中“赢者通吃”的心态会迫使企业更重视公司发展而不是收益。
当融资水平降低，许多本来想创业的人会偏向选择McKinsey和Google提供的高薪以及稳定的工作，因而市场会拥有更多的骨干创业者。精明的投资者和创业者更喜欢这种阶段的市场。
均值回归
再从经济学的另外一个角度“均值回归”来看待这个问题，意思是说有一段时期你可能会有一些偏离历史平均水平的数据点，但最后还是会回到原来水平的。
正如我之前指出的一样，Joe Floyd非常出色地通过SaaS乘数变化情况捕捉到了这一点。如上图所示，2007年人们愿意为SaaS企业支付7.7倍的预期收入乘数，而上一年还不到5倍。在2013年，该数据达到了13.4倍，之后又恢复到4倍——略微低于历史均值。
2008年9月，雷曼兄弟的破产，其带来的涟漪效果是巨大的。
我在想2016年1月LinkedIn的股票骤跌是否也会产生类似的效果（量级要小得多，这是因为公司基础是很稳定的）。但是对于创业体系内的人而言，这不亚于晴天霹雳。像这样一个技术股票宠儿在一夜之间估值竟然遭遇了如此严重的“滑铁卢”。我想时间会告诉我们真相，但是我猜想历史也会证明这一只黑天鹅改变了大家的心态。
为什么市场下跌时融资那么难？
再回头之前我说的非风投例子。如果你在考虑买房——当然作为房产投资者，你无时无刻不在考虑买房——一旦价格下跌，你很有可能需要在买房之前等1-2个月（或是5个月）。如果你认为未来六个月房产将会贬值的话，那你为什么要现在买房呢？未来说不定房子会更多。
用投资者的话来说，这就叫做“抓住下落的刀”。从心理学角度来说，投资者们都厌恶这一点。因此当投资者摸清价格形势并花时间担心自己的投资组合时，交易单就会被延后处理。下图是我之前曾给过，这说明了投资者们预计完成融资的时间会更久。
为什么追加融资如此困难？
许多创始人都不理解为什么追加融资如此之难。“如果你去年还看好我的公司，什么你不愿意再给我点钱让我度过‘寒冬’呢？”
首先，这里存在着投资者之间的权势之争。一位投资者也许愿意接受按比例分配的300万美元追加融资额度，但如果其他三位投资者不愿意追加投资的话，他/她也不会继续投资。“如果你不愿意支付自己那部分的话，那我为什么要帮助你们摆脱困境呢？”
此外，这里还存在一个“伤员拣别分类”的问题。如果风投公司手下有十家公司同时需要钱并都在努力进行融资的话，风投需要确定哪些公司值得他们进行投资，哪些公司不值得。因此，追加投资就会被搁置。
再者，有钱的人不会愿意帮助那些没钱的人摆脱困境。
我甚至还没说到合伙人内部的“纠葛”。当公司内1-2位合伙人的单子比别人差时，每一位合伙人都会想方设法保住自己手头的单子。
为什么流血融资要比想象的要困难得多？
进行流血融资很困难。略微降价是可以接受的，但大幅度削减就很难实现了。首先，大多数新投资者并不希望压低价格来惹怒原有的投资者，因为他们知道未来大家还要一起合作。因此，选择不接这种单子，去接新单子往往更容易。
新的投资者也会担心流血融资会导致创始人或是高层管理人员的离职，没有一个风投想要更换管理层的。
再加上流血融资会触发反稀释条款。流血融资更倾向后期阶段投资者而不是精疲力尽的早期阶段投资者。或者由于更后期阶段的投资者清算优先权会被削减，流血融资就会更偏向更早阶段的投资者。
简而言之，要想达成融资协议一致还需要进行繁杂的协商。
总结
• 市场为初创公司设定估值，没有哪一个“鼓吹市场下跌”的投资者或是投资着群体能够迫使市场价格下跌。现在已经有足够多的历史数据来反驳这一观点。
• 像我这样愿意站出来说话的人并不希望进行一次大规模的清算。要以更加合理的价格获得未来收益，我们将为帮助投资组合公司熬过困境承受更多短痛。
• 私有市场估值过高已经维持了数年时间。这就像20世纪90年代末一样，没有一种新的“商业模式”能够抵抗万有引力。公司估值是根据未来的收益回报而设定的。因此，我们可以预计估值会回归均值。
• 如果你认为现在这种形势会使得融资变得更加困难（在融资时间和价格上），那你就应该控制好自己的资金消耗情况。当融资环境比较艰苦的时候，你需要支撑更久的时间，然后等度过寒冬或是公司发展已经匹配其估值的时候再去融资。
Source:Bothsides
